대기업 Carve-out Deal의 주요 이슈 및 향후 전망
국내 M&A 시장 동향: 대기업과 대형 PE 간 Carve-out Deal 증가
올해 초 한 증권사 조사에 따르면, 투자자들은 올 한 해 금융시장 전망을 함축한 사자성어로 거안사위(居安思危)를 꼽았다. 안정적인 상황에서도 미래의 위기에 대비하라는 의미로, 최근 M&A 시장의 불확실성을 적절히 표현하는 말로 여겨진다.
지속되는 고금리 기조를 비롯해 지정학적 리스크, 산업 전반에 대한 ESG 영향 확대와 AI산업의 폭발적인 성장 등 미래 예측을 어렵게 하는 요소들은 투자자들에게 자본조달비용 상승에 대한 압력으로 작용하고 있으며, 이에 따라 최근 글로벌 M&A시장의 회복은 지연되는 추세이다. 다만, 이와 같이 불안정한 시장환경 하에서도 대기업 중심의 Carve-out Deal은 꾸준히 발생하고 있으며, 특히 올해는 대기업의 사업포트폴리오 조정 및 화학 산업 구조 재편 등으로 인하여 거래 건수가 증가하고 있다.
최근 5년간 국내 주요 Carve-out Deal 사례
매수인: 고금리 시대, 안정성을 추구
글로벌 팬데믹 이후 고금리 기조가 길어지면서 M&A 시장의 주요 특징적인 변화 중 하나는 투자자들이 과거에 비해 보다 안정적인 투자처를 찾고 있다는 점이다. 특히, 자본 조달 비용이 크게 높아지면서 Private Equity와 같은 재무적 투자자(Financial Investor, FI)들은 현금흐름이 검증된 사업에 투자하고자 하는 경향이 두드러지고 있다.
이런 흐름 속에서 주목받는 분야가 바로 대기업의 Carve-out Deal이다. 기업 입장에서는 비핵심 사업이지만, 대기업의 검증된 관리 시스템 하에서 만들어진 안정적인 고객 기반과 현금 흐름 창출 능력, 우수 인력과 설비 등은 재무적 투자자들에게 매력적인 부분이다. 또한 투자 후 기업통합 작업(Post-Merger Integration, PMI)과정에서의 돌발적인 리스크 발생가능성이 낮기 때문에 Carve-out Deal에 대한 투자자들의 수요는 꾸준히 증가하고 있다.
매도인: 포트폴리오 재편과 새로운 성장 동력 확보
대기업에도 Carve-out Deal은 단순한 비핵심사업 매각 이상의 의미를 지닌다. 최근 많은 대기업은 사업 구조 혁신과 Value up이라는 두 가지 과제를 안고 있다. AI 기술의 발전과 ESG(환경·사회·지배구조)라는 시대 변화는 기업들에게 전보다 빠른 속도의 생산성 향상과 탄소배출 중립(Net zero) 달성을 위한 포트폴리오 개선을 요구하고 있다. 이에 따라 기존의 비주력 사업을 과감히 정리하고 새로운 성장 동력을 확보하기 위한 선택과 집중은 필연적인 전략적 의사결정이다.
무엇보다, 대기업 역시 장기간 지속된 고금리 기조에서 자본의 기회 비용이 높아지면서 Business Transformation을 위한 재원마련을 위해 비주력 사업 부문을 매각하는 전략을 택하고 있다. 이미 상당기간 운영하며 검증된 비즈니스를 성공적으로 매각하려면 deal 초기 단계에서 거래 당사자간에 상호 신뢰 형성이 무엇보다 중요하다. 이를 위해 자문사가 거래 당사자들의 needs를 명확히 이해하고 빠르게 투자자를 설득하며, 입증된 실적과 자료에 근거한 합리적인 거래가격(Deal Value) 협상하는 프로세스를 진행할 필요가 있다.
Carve-out Deal 핵심 고려사항
Carve-out Deal Process
사전준비 단계
사전준비 단계에서는 매도인이 분리방안을 결정하고 이해관계자와 사전 소통한 후 예비 실사를 진행한다. 예비실사 단계에서 매수인이 필수적으로 검토할 사항은 사업현황, 사업계획 및 과거 실적 등이며, 이를 위해 통상적으로 매도인은 Carve-out 재무제표, 사업계획 등을 담은 Databook을 제공하고 Q&A를 진행한다. 이 단계에서 매도인은 가격산정을 위한 최소한의 정보만 공개하는 것이 일반적이다.
실행 단계
실행 단계에서는 다수의 이해관계자를 고려해 보안을 유지하면서 Deal certainty를 확보하는 것이 핵심이다. 이를 위해 최근에는 본 실사 전 Binding MOU를 체결하는 사례가 증가하고 있다. Binding MOU를 체결하면 본 실사 전 key term에 대한 상호 합의를 통해 신뢰를 구축하고, 본 계약 체결 시 협의하여야 할 많은 요소들을 미리 합의할 수 있어 효율적이다.
본 실사단계에서는 가격조정사항, 성장가능성 및 잠재적 리스크 확인 등 세가지 측면을 중점적으로 검토한다. 가격조정 측면에서는 MOU 단계에서 매도인이 제시한 과거 재무제표에 대해 기 합의된 조정대상 항목 위주로 정확성 검증이 진행된다. 성장가능성 측면에서는 최근 실적에 기반한 향후 2~3개년 사업 계획에 대한 실현가능성 검증이 핵심이다. 잠재적 리스크 측면에서는 현재 존재하지 않으나, 인수 후 발생할 수 있는 대상사업에 대한 위협 요소를 검토한다.
특히 Carve-out Deal의 경우, 대기업 산하 사업부에서 독립기업으로 운영됨에 따라 새롭게 발생할 수 있는 리스크를 점검하는 것이 핵심이다. 예를 들어 기존 대기업 산하 사업부에서 독립함에 따라 이전에는 존재하지 않았던 SHE(Safety, Health & Environment)관련 이슈가 발생할 수 있다. 이에 따라 최근 실사에 있어 점검해야 할 항목으로 영업·재무·세무·법무 등의 전통적인 범위에서 SHE를 비롯한 기술, 지적재산권 등으로 대상 범위가 확대되고 있고, 분야별로 전문인력 투입을 통해 면밀한 검토가 진행되고 있다.
본 계약 체결 단계에서는 본 실사에서 파악된 이슈사항에 대한 상호 합의 등이 핵심이며, 본 계약 시기재되는 최종 매매대금은 본 실사 결과를 반영해 조정된 매매대금이다. 본 계약 체결시점의 핵심 고려사항은 다음과 같다.
1. 독립기업운영 비용
Carve-out 대상의 직접 비용을 제외하고 독립적으로 운영할 때 발생가능한 비용이며 일반적으로 전속되는 비용 외, 추가적으로 필요한 IT 및 관리인력 인건비 등이 포함된다. Carve-out Deal 진행 시 일반적인 방식은 매도인이 Carve-out 대상 손익계산서와 자체 추산한 독립기업 운영비용 항목 및 금액을 먼저 제시한 후, 매수인이 본 실사를 통해 그 적정성을 검토하고 가격조정 협상을 진행한다.
2. TSA(Transition Services Agreement) 계약
TSA계약은 Carve-out 대상에 속하지 않는 항목 중, 독립기업 운영을 위해 반드시 필요한 자산이나 법률상 또는 제3자와의 계약 등의 사유로 이전할 수 없는 자산에 대해 매수인이 종결 후 사용할 수 있도록 합의하는 서비스 계약이다. Deal 진행 시 TSA계약은 서비스 별로 본건 영업을 독자적으로 영위하기 위해 필요한 기간동안 서비스를 제공하는 것으로 당사자들이 별도 합의한다.
TSA계약 예시
3. SHE 치유
Carve-out Deal 이후, 규제 관리기관(환경부, 산업단지 등)으로부터 SHE 관련 이슈가 발생하는 경우가 종종 있다. 이러한 이슈는 인수 후 영업정지 등 사업수행에 있어 본질적인 영향을 줄 수 있기 때문에 최근 매수인들은 SHE 이슈를 사전에 파악하고 종결 전 치유를 전제로 거래를 진행하고 있다.
환경기준 준수검토
4. 기존 거래관계 유지
기존 대기업 산하에서 유지되던 거래 상대방과의 계약은 지배권 변경(Change of Control) 이후 불리한 조건으로 변경될 리스크가 존재한다. 이 부분에 대해 매수인 측은 물량 보전 등과 같은 안전장치를 본 계약에서 확약 사항으로 반영하길 원하나, 매도인은 법률상 이슈 등 여러가지 사유로 인해 본 계약에 해당 문구를 수용하는 것이 현실적으로 어렵다. 그렇기 때문에 합리적 수준에서의 협조 등 법률상 문구를 반영해 최종 합의점을 도출하는 것이 일반적이다.
5. 가격조정
Binding MOU에서 합의한 가격 조정 항목에 대해서는 본 실사를 통해 확인한 사항을 바탕으로 조정하는 절차가 수반된다. 가격 조정 방식 및 한도는 일반적으로 손해배상 방식 및 한도와 유사하게 설정하는 것이 일반적이며, 개별 조정항목별로 일정 금액 이상의 금액을 합산하여 합의된 방식에 따라 한도까지 조정하게 된다.
종결단계
종결단계에서는 계약 체결 이후 매수인의 회사로 최종 편입되기까지 선행 조건 충족, 정산 등의 과정을 수행하며, 체결 후 통상적으로 1~2개월 정도의 시간이 소요된다.
시사점
Carve-out Deal의 매력과 복잡성
앞서 언급한 것처럼, Carve-out Deal은 투자자와 매도자 모두에게 매력적인 요소를 가진 거래 방식이다. 다만 기존 독립법인으로 운영되던 회사에 대한 주식매매계약(Share Purchase Agreement, SPA)과 같은 전통적인 M&A방식과 비교할 때, Carve-out Deal은 거래 단계에서 특별히 고려해야 할 요소들이 많다.
성공적인 Deal을 위해 필요한 Deal 전문가
경험 많은 자문사는 Deal certainty를 제고할 수 있도록 전반적인 거래구조와 전략 수립, 잠재적 이슈에 대한 식별 및 대응방안을 마련하고, 전체 deal 프로세스 운영과 함께 PMI 과정에서 발생할 수 있는 리스크를 최소화함으로써 거래 당사자들 간 조화롭게 협력할 수 있도록 돕는 역할을 한다.
실제 사례에서도 대기업 측을 대리한 자문사는 적절한 매수인을 탐색 및 확보하는 것뿐만 아니라, 양측의 핵심 고려사항에 대해 우선적으로 파악하고 모두 수용할 수 있는 솔루션을 제공하는 중요한 역할을 수행했다.
Carve-out Deal은 새로운 기회와 성장을 위한 선택
올해 Carve-out Deal은 매도자인 기업과 투자자에게 새로운 성장의 기회를 제공할 수 있는 중요한 전략적 옵션으로 부상했다. 매도인은 독립 경영이 가능한 비주력 사업부의 매각을 통해 시장에서 더욱 큰 가치를 창출하게 되었으며, 이를 통해 확보한 리소스를 바탕으로 기업은 핵심 역량에 집중할 수 있게 되었다. 또한, 투자자는 안정적이고 검증된 비즈니스를 확보함으로써 보다 안정적인 수익을 기대할 수 있다. 주요 대기업의 사업 포트폴리오 재편이 한동안 지속될 것으로 전망되는 가운데, 많은 투자자들이 성장 잠재력을 가진 인수대상을 찾기 위해 바쁘게 움직이고 있다.
Carve-out Deal에 참여하는 모든 이해 관계자들은 현재의 안정 속에서도 미래의 리스크를 철저히 대비해야 하며, 이러한 과정을 통해 상호 성공적인 거래를 이끌어낼 수 있을 것이다. 특히 Carve-out deal은 진행과정에서 적재적소에 필요한 리소스를 효과적으로 활용하는 것이 매우 중요한 바, 이를 지혜롭게 활용하는 시장 참여자들은 자신들의 포트폴리오를 한 단계 성장시킬 수 있는 promising한 기회를 맞이하게 될 것이다.
