Les attestations d’équité dans un paysage en constante évolution post-COVID-19
Les attestations d’équité sont un outil important pour les membres d’un conseil d’administration afin de garantir la diligence appropriée entourant une transaction proposée. Avec le climat d’incertitude créé par la COVID-19, il n’a jamais été aussi important de demander des conseils financiers indépendants pour s’assurer que les transactions génèrent un rendement supérieur, de meilleurs résultats et moins de risque. Cependant, la pandémie n’est pas le seul facteur qui complique la tâche aux conseils d’administration et aux parties à une transaction. Que se passe-t-il d’autre sur le marché transactionnel, et comment pouvez-vous, en tant que membre d’un conseil d’administration, obtenir les conseils crédibles et transparents dont vous avez besoin?
Un message clair de la part des tribunaux :
L’affaire de Sherritt International Corporation
En février 2020, Sherritt a présenté une demande pour l’approbation finale d’un plan d’arrangement en vertu de la Loi canadienne sur les sociétés par actions. La Export-Import Bank of Korea et la Korea Resources Corporation s’opposaient à l’approbation finale, car elles détenaient un prêt à terme auprès de Sherritt (désigné accord de financement ou prêt AFC par les parties). En vertu de l’accord, la garantie de Sherritt du prêt AFC serait annulée.
Sherritt a obtenu une attestation d’équité sur le plan d’arrangement proposé. Lors de l’examen du plan d’arrangement, le tribunal a remis en question l’indépendance du préparateur de l’attestation d’équité, en raison de ses liens avec le conseil d’administration de Sherrit. Le tribunal a aussi souligné que l’attestation d’équité incluait des hypothèses et des limites indiquant que le préparateur ne donnait pas une opinion « quant à l’équité de l’arrangement, d’un point de vue financier, aux obligataires ou aux prêteurs d’AFC ».
L’article 4.05 de la politique sur les arrangements de Corporations Canada stipule que « généralement, pour que l’attestation d’équité soit significative, la personne qui donne son opinion doit être en mesure d’indiquer que l’arrangement est équitable pour chaque catégorie de détenteurs de valeurs mobilières touchée par l’arrangement ». Selon le tribunal, l’attestation d’équité reçue par Sherrit n’a pas été en mesure de le prouver.
Markus Koehnen, le juge de la Cour supérieure de l’Ontario qui examinait la demande, a indiqué que l’attestation d’équité « avait peu de valeur » et que l’absence d’indépendance et d’information la rendait vraisemblablement vide de sens pour étayer le plan d’arrangement. Il a ajouté « que les attestations d’équité hâtives avec des limites du type susmentionné ne sont pas utiles et ne sont pas une utilisation productive du temps du tribunal. »
Objet – Canopy Rivers, Inc.
Plus récemment, le juge Koehnen a donné des conseils supplémentaires sur les considérations d’équité dans les plans d’arrangement à l’égard de Canopy Rivers, Inc. Lors d’une inscription délivrée en janvier 2021, il a abordé la question connexe, mais distincte, des motions en vue d’obtenir une ordonnance provisoire traitant des modalités de service et de la tenue de l’assemblée des actionnaires pour approuver le plan d’arrangement. Il est essentiel d’avoir une discussion adéquate sur l’équité, écrit-il, pour décider si les modalités et le calendrier proposés sont appropriés. Le juge Koehnen a délivré l’inscription visant à donner des conseils en relation avec ce qu’il a perçu comme étant une « nouvelle tendance » dans les documents présentés dans le cadre de ces types de motions en vue d’obtenir une ordonnance provisoire.
Bien qu’il ne critique pas les documents devant lui à l’égard de Canopy Rivers, Inc., le juge Koehnen a indiqué qu’il était « préoccupé par le fait que les contraintes de temps croissantes sur les juges et l’absence d’information sur l’équité du plan dans les mémoires sur les demandes provisoires pousseront, à un moment donné, un tribunal à rejeter une demande provisoire, pas parce que la transition est tellement injuste qu’elle ne doit pas avoir lieu, mais parce que le mémoire contient de l’information inadéquate sur l’équité ». Ces commentaires pourraient s’appliquer aussi bien à l’attestation d’équité s’y rattachant.
Il se dégage un point de vue semblable de nos discussions avec les praticiens du droit participant à ces affaires :
« Les détails sur l’équité doivent être mis de l’avant pour le tribunal à chaque étape du processus, y compris à l’étape de l’ordonnance provisoire. Le fait de préciser la raison pour laquelle la transaction est équitable du point de vue du demandeur, en faisant référence à l’attestation d’équité, le cas échéant, aidera grandement le tribunal lors d’une motion en vue d’obtenir une ordonnance provisoire, où la présence est généralement très brève. »
InterOil Corporation c. Mulacek
La décision historique de novembre 2016 a infirmé une décision de la Cour suprême du Yukon qui approuvait l’acquisition proposée de 2,3 milliards de dollars d’InterOil Corporation par une multinationale gazière et pétrolière au moyen d’un plan d’arrangement. À la suite de la décision sur l’appel, la Cour suprême du Yukon a approuvé l’arrangement modifié convenu en décembre 2016 qui comportait des changements considérables, comme une nouvelle attestation d’équité détaillée indépendante à honoraires fixes qui offrait davantage d’informations.
Les conclusions tirées dans les plans d’arrangement de Sherritt et de Canopy Rivers reflètent certains des points essentiels mis en évidence par la décision InterOil Corporation c. Mulacek de la Cour d’appel du Yukon ainsi que les directives réglementaires publiées en juillet 2017 (Avis multilatéral 61-302 du personnel des ACVM) : il y a un besoin plus grand pour des attestations d’équité détaillées indépendantes à honoraires fixes appuyées par des niveaux de divulgation accrus.
Nouveaux défis lors de l’évaluation de la transaction :
Complexité accrue des structures de transaction
La complexité des structures de transaction augmente. Même si les marchés boursiers ont maintenant surpassé les niveaux d’avant COVID-19, les organisations continuent d’être dans l’incertitude à propos de l’avenir. Lorsque vient le temps de conclure une transaction, les entreprises et les conseils d’administration ont la tâche difficile de négocier la valeur dans un contexte de profonds changements.
Pour se couvrir, les parties à une transaction utilisent de plus en plus les contreparties non monétaires (comme des actions, des instruments financiers et des bons de souscription) et les structures d’indexation sur les bénéfices futurs. Cette situation complique l’évaluation de la juste valeur marchande d’une offre, et de l’équité financière qui en découle.
De plus, nous ne pouvons pas négliger la complexité croissante de l’évaluation de la juste valeur marchande de ce à quoi une entreprise renonce. Par exemple, il est important de tenir compte de la façon dont la valeur des composantes dette et capitaux propres d’une entreprise est influencée par leurs droits respectifs et la position relative par rapport à l’autre. Les transactions de recapitalisation récentes examinées par l’équipe des évaluations de PwC Canada ont mis en évidence ce fait. Par exemple, lors d’une transaction récente, les créanciers détenaient des droits de veto sur des dispositions de changement de contrôle qui limitaient la portée de la transaction sur laquelle les porteurs d’instruments de capitaux propres pouvaient agir. Certaines modalités liées aux composantes de la structure de capital d’une entreprise pourraient créer une dynamique de transaction unique et affecter la valeur de l’action sous-jacente, et finalement, la conclusion d’équité tirée.
Quelle est la valeur de la performance ESG?
L’incertitude accrue a aussi renforcé le besoin pour les organisations de s’adapter, de faire preuve de résilience financière et d’agir avec un objectif clair. Et tandis que la communauté financière donne de plus en plus d’importance aux facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG), de nombreuses organisations cherchent à renforcer leurs pratiques de gouvernance. Celles qui ont de la difficulté à se doter d’une mission et à agir avec intégrité subiront inévitablement les conséquences des attentes accrues des actionnaires comme les régimes de retraite qui tiennent compte des coûts potentiels du changement climatique; les clients et les employés qui portent une attention plus particulière à la responsabilité sociale de l’entreprise, et les groupes communautaires qui tiennent les organisations responsables et qui parfois demandent de boycotter des organisations en raison de leurs lacunes en matière de gouvernance.
L’importance accrue mise sur les facteurs ESG et la résilience générale ajoutent au défi qui consiste à évaluer une cible d’acquisition malgré les temps incertains. Pour les cibles qui ont réussi à intégrer les enjeux ESG à leurs modèles d’entreprise, il sera primordial d’être récompensé pour ces efforts, ainsi que pour la diminution des risques et les facteurs de différenciation qu’elles créent pour se distinguer de leurs concurrents.
Tout cela accroît la complexité de l’évaluation de l’équité d’une transaction. Parmi les facteurs importants qui influencent la valeur, il y a les antécédents d’une entreprise en matière de conformité réglementaire et la plus-value des entreprises qui réduisent les risques en se dotant de solides pratiques de gouvernance . Il est aussi important de considérer le rôle de la performance ESG afin d’attirer de nouveaux clients plus fidèles et les avantages dont profitent les organisations socialement responsables en attirant les meilleurs talents et en augmentant la satisfaction et la mobilisation des employés. Avec autant de facteurs à considérer, il est plus important que jamais pour les parties à une transaction d’obtenir une attestation d’équité indépendante sur la valeur d’une transaction.
La voie à suivre pour éviter des retards et garantir la réussite de la transaction
Dans un environnement plus complexe dans lequel les tribunaux affichent leur volonté à remettre en question les transactions qui ne répondent pas aux attentes d’une attestation d’équité, l’obtention d’une évaluation appropriée de votre transaction peut vous aider à éviter des retards et des effets considérables sur les coûts découlant d’informations et de rapports inadéquats. Comment pouvez-vous garantir que vous obtenez ce dont vous avez besoin?
- Obtenez une attestation d’équité préparée par des conseillers financiers réellement indépendants qui reçoivent des honoraires fixes. Si le conseiller financier qui fournit l’attestation d’équité n’a rien à gagner de la transaction, ses conseils seront objectifs, crédibles, justes et indépendants.
- Obtenez plusieurs attestations d’équité sur votre transaction de la part de conseillers financiers rémunérés avec des commissions de réussite (qui pourraient avoir participé au processus de vente) et d’un expert indépendant à honoraires fixes .
- Assurez-vous que le rapport d’attestation d’équité final inclut suffisamment d’informations pour que les lecteurs comprennent sur quels éléments la personne qui émet l’attestation d’équité s’est basée pour exprimer son opinion, y compris les détails pertinents de l’analyse financière et d’autres considérations. Un expert en évaluation d’entreprise (EEE) suivra les normes de pratique énoncées par l’Institut des CBV, qui donne des indications claires sur les obligations d’information et les recommandations pour des attestations d’équité.
- Assurez-vous que les complexités dans la structure de la transaction, ainsi que les facteurs ESG, ont été adéquatement prises en considération dans la conclusion de l’attestation d’équité.
Contactez-nous
